La noticia. Los resultados de GAP en el 3T14
nos parecen mixtos, con unos resultados operativos en general impresionantes,
al menos parcialmente opacados por cuestiones contables. El crecimiento del
EBITDA en México de 28% fue inferior al de sus rivales ASUR (29%) y OHL México
(46%). Asimismo, dos aumentos de metas en solo tres meses realzan nuestras
inquietudes de que GAP está logrando utilidades superiores en su base de
activos regulada (BAR). Reiteramos nuestra recomendación de Venta/Riesgo Alto
de las acciones de GAP.
Resultados del 3T15. GAP reportó una UPADS de
US$0.66 por ADR (P$1.13 por acción) en el 3T15, vs. nuestro estimado de US$0.55
(P$0.91), el consenso de US$0.64, y US$0.71 (P$0.95) reportado en el 3T14. Sin
embargo, el EBITDA de la compañía incluyó una inesperada ganancia
extraordinaria de P$167 millones en la determinación del valor razonable de la
reciente adquisición del aeropuerto Montego Bay, en Jamaica, un ajuste que
añadió US$0.15/ADR (P$0.25/acción) a las utilidades después de impuestos.
Excluyendo este impacto, el EBITDA fue 3.7% superior a nuestra expectativa y
+51% anual. Asimismo, excluyendo el aeropuerto de Montego Bay, el EBITDA en
México subió 28% anual.
Temas clave. El comunicado de GAP menciona
una utilidad ajustada del 3T15 de P$996.6 millones (P$1.78 por acción),
equivalente a un aumento de 87% anual. La compañía indicó que obtuvo una
ganancia de ingresos de P$361 millones relacionada con el tipo de cambio que
compensó parcialmente las pérdidas cambiarias de P$376.1 millones en la línea
de los gastos financieros. Desconocemos por qué GAP concluyó que la adición de
los ingresos no monetarios constituye ingresos normalizados, y también nos
preguntamos por qué la compañía no añadió el efecto impositivo en esta
incorporación. El aumento de 87% de las utilidades ajustadas de la compañía
contrasta marcadamente con el flujo de efectivo de operación, el cual aumentó
solo 29.7% en el mismo periodo.
Implicaciones. GAP también aumentó sus metas
para 2015 por segunda ocasión este año, lo cual implica que el rendimiento del
crecimiento y los retornos están siendo muy superiores a la tendencia mostrada
hace tan solo 10 meses, cuando la compañía anunció su Plan Maestro de
Desarrollo (PMD). Este incremento de la meta incluyó un crecimiento de tráfico
de 23%-25% a 25%, y una expansión del EBITDA de 35%-37% a 43%. Nuestras
proyecciones de crecimiento son de 22% y 36%, respectivamente. Los
inversionistas deberían estar atentos al impacto potencial del huracán Patricia
en Puerto Vallarta y Manzanillo.
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